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Deutsches Kapitalmarktrecht bleibt hinter dem internationalen Standard zurück

21.07.2005


Max-Planck-Forscher veröffentlichen umfassende rechtsvergleichende Untersuchung zur Haftung für fehlerhafte Information des Kapitalmarktes



Nach einer Vielzahl von Prozessen über Anlegertäuschungen am Neuen Markt ist der Ruf nach einer stärkeren persönlichen Managerhaftung laut geworden. Gleichzeitig ist die neue Prospektrichtlinie 2003/71/EG in Kraft getreten, die zwar die Erstellung von Wertpapierprospekten europaweit harmonisiert, die Haftungsfragen jedoch ausklammert. Zur Vorbereitung einer möglichen Harmonisierung der Haftungsvorschriften hatte das Bundesministerium der Finanzen das Hamburger Max-Planck-Institut für ausländisches und internationales Privatrecht unter der Federführung von Professor Klaus J. Hopt beauftragt, eine umfassende Untersuchung dazu durchzuführen, wie die Kapitalmarkthaftung in den 15 Ländern der bisherigen EU, in der Schweiz und den USA geregelt ist. Die nun vorliegenden Ergebnisse zeigen, dass das deutsche Kapitalmarktrecht im internationalen Vergleich zurückbleibt. Fast alle untersuchten Rechtsordnungen haben weit strengere Haftungsvorschriften.



Die aktualisierten und erweiterten Ergebnisse des für das Bundesfinanzministerium erstellten Gutachtens wurden jetzt in Buchform beim Tübinger Verlag Mohr Siebeck veröffentlicht. Das über 1200 Seiten umfassende Werk, an dem 25 Autoren aus dem In- und Ausland mitgearbeitet haben, enthält ausführliche Berichte zur Rechtslage in den untersuchten Ländern. Abgerundet werden die Ausführungen durch eine ökonomische Analyse und einen umfassenden Generalbericht, in dem auf Grundlage der Länderberichte die Unterschiede der nationalen Regulierungen herausgearbeitet und darauf aufbauend konkrete Handlungsempfehlungen sowohl für den nationalen als auch den europäischen Gesetzgeber gegeben werden.

Untersucht wurden einerseits die Prospekthaftungsvorschriften bei der Emission von Aktien an der Börse sowie beim öffentlichen Angebot außerhalb der geregelten Märkte. In diesem Bereich kennen etwa die USA, England, die Schweiz, Belgien, Dänemark, Frankreich, Griechenland, Luxemburg, die Niederlande und Italien eine persönliche Managerhaftung bei falschen Prospekten. Die in Deutschland immer wieder geäußerte Sorge, persönliche Haftung der Manager könnte einzelne Aktionäre dazu animieren, Vorstände mit Haftungsklagen zu erpressen und damit den geregelten Geschäftsablauf stören, wird durch die Erfahrungen in diesen Ländern nicht bestätigt.

Der zweite Schwerpunkt der Untersuchung lag auf der Haftung beim allgemeinen Aktienhandel (Sekundärmarkt), insbesondere im Bereich der Haftung für fehlerhafte Ad-hoc-Mitteilungen. Auch in diesem Bereich ist die persönliche Vorstandshaftung international weit verbreitet. Das wohl prominenteste Beispiel in dieser Hinsicht bietet das US-Recht, wo Class Actions gegen Organmitglieder an der Tagesordnung sind. Eine Sonderposition nimmt dabei das englische Recht ein, das zwar keine direkten Schadensersatzklagen zulässt, aber die Finanzaufsichtsbehörde ermächtigt, gegen den Schädiger ein "Restitutionsverfahren" zugunsten der geschädigten Anleger durchzuführen.

Neben der Haftung von Gesellschaften und Vorständen wurde zudem untersucht, inwieweit Abschlussprüfer und andere Experten den Anlegern persönlich für Falschangaben in den Prospekten oder für falsche Bestätigungsvermerke für Jahresabschlüsse haften. Auch in dieser Hinsicht geht der Trend international eindeutig zu einer direkten Haftung gegenüber den Anlegern, während eine solche im deutschen Recht nur sehr eingeschränkt in Betracht kommt.

Sehr wichtig sind auch die Beweishürden, die mit kapitalmarktrechtlichen Schadensersatzklagen einhergehen. Im Bereich der Prospekthaftung gibt es in Deutschland weit gehende Beweiserleichterungen. Anders sieht es allerdings bei der Haftung am Sekundärmarkt aus: Zwar hat der BGH mit den "Infomatec"-Urteilen vom Juli 2004 im Grundsatz Schadensersatzansprüche gegen Vorstände börsennotierter Aktiengesellschaften nach § 826 BGB anerkannt und diese Rechtsprechung jüngst durch das EM.TV-Urteil (II ZR 287/02) fortentwickelt. Aber auch die durch diese Urteile geschaffene Rechtslage bleibt deutlich hinter dem Standard entwickelter Kapitalmarktrechte zurück. Während in Deutschland der Anleger die Kausalität zwischen Falschinformation und seiner Anlageentscheidung darlegen muss, lässt es etwa die amerikanische "Fraud-on-the-Market"-Theorie genügen, dass durch die fehlerhafte Information der Börsenkurs der Aktie beeinflusst wurde. Auf die persönliche Kenntnis des einzelnen Anlegers kommt es dort nicht an.

Zum Hintergrund des Forschungsprojekts

Der ursprüngliche Gutachtenauftrag wurde bereits im August 2002 erteilt. In einem ersten Schritt wurden die Vorschriften zur Prospekthaftung analysiert und die Ergebnisse im Januar 2003 dem Bundesministerium der Finanzen vorgestellt. Hintergrund war das Bestreben, die Ergebnisse noch in die Verhandlungen über die Prospektrichtlinie 2003/71/EG einbringen zu können. In einem weiteren Schritt wurde die Untersuchung auf die Haftung für Falschinformation des Sekundärmarktes ausgedehnt und für die Buchpublikation aktualisiert.

An der Untersuchung waren zwölf Mitarbeiter des Hamburger Max-Planck-Instituts für ausländisches und internationales Privatrecht sowie 13 auswärtige Kollegen aus sieben Ländern beteiligt. Der in konkrete Handlungsempfehlungen mündende rechtsvergleichende Generalbericht lag in den Händen des Direktors am Max-Planck-Institut für ausländisches und internationales Privatrecht, Professor Klaus J. Hopt, und des wissenschaftlichen Referenten Rechtsanwalt Dr. Hans-Christoph Voigt.

Prof. Klaus J. Hopt | Max-Planck-Gesellschaft
Weitere Informationen:
http://www.mpipriv-hh.mpg.de
http://www.mpg.de

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